ETFs – die neue Gefahr am Aktienmarkt?

Verfasst von Kai Heinrich | 3. März 2019

Exchange Traded Funds standen wegen ihrer zunehmenden Beliebtheit und daraus resultierender Gefahren zuletzt stark in der Kritik. Experten sehen die Finanzstabilität in Gefahr. Auch wir bei Plutos greifen auf ETFs als transparente und effiziente Anlageform zurück. Hier geben wir einen Überblick über die wichtigsten Risiken und wie wir damit umgehen. 

Berühmte ETF-Pioniere

Wegbereiter für den Erfolg von ETFs war kein geringerer als Henry Markowitz, der 1952 die moderne Portfoliotheorie entwickelte und dafür später mit dem Nobelpreis ausgezeichnet wurde. Seine Überzeugung, dass Anleger durch die Streuung ihrer Geldanlagen das Portfoliorisiko bei gleichen Renditechancen senken können, inspirierte die Finanzwelt zur Entwicklung passiver Fondsprodukte. Beflügelt durch die Erkenntnis, dass viele aktive Fondsmanager den Markt nicht dauerhaft schlagen können, entwickelten William Sharpe und Bill Fouse 1971 mit dem „Samsonite Pension Fund“ den ersten Indexfonds, dessen Nettoinventarwert aber nur einmal täglich festgestellt wurde. Mit Vanguard gründeten schließlich die Investmentpioniere John Bogle und Burton Malkiel 1975 die erste Investmentgesellschaft, die ausschließlich passive Indexfonds anbot. Sie machten diese auch für Privatanleger zugänglich. Der in diesem Jahr verstorbene John Bogle gilt heute als Vater der ETFs, auch wenn der erste ETF am 23. Januar 1993 von State Street aufgelegt wurde. Indexbasiert und börsengehandelt gilt der „SPDR S&P 500“ als ältester und bedeutendster ETF.

Steigende Beliebtheit und klare Vorteile

Seitdem haben ETFs einen beispiellosen Siegeszug angetreten und sind bei institutionellen wie privaten Anlegern weltweit gleichermaßen beliebt. Das in ETFs investierte Vermögen betrug laut Bundesbank im Jahr 2018 gut 5 Billionen USD. Das ist ein stattlicher Anteil von 13,7 % am gesamten in Investmentfonds angelegten Vermögen (37,1 Billionen USD). Im Jahr 2009 waren erst 0,7 Billionen USD in ETFs investiert, was einer Quote von 5,4 % entspricht. Laut Experten soll sich der ETF-Markt bis 2023 verdoppeln. Die zunehmende Beliebtheit von ETFs hat gute Gründe, sie sind transparent, kostengünstig und flexibel. Sie bilden einen Index ab, dafür braucht es kein großes Team von Analysten oder teuren Vertriebsapparat. Im Börsenhandel können Anleger die Kurse in Echtzeit nachverfolgen und ihre Anteile zu jeder Zeit kaufen oder verkaufen. Heute existiert eine Vielzahl von handelbaren Indexfonds, mit denen ein Portfolio über verschiedene Regionen, Branchen und Assetklassen intelligent zusammengestellt und breit gestreut werden kann. Auch wir bei Plutos schätzen diese Vorteile und nutzen ETFs für die Umsetzung von bestimmten Anlagestrategien – zum Beispiel in unserem Mischfonds Plutos T-VEST.

Verschiebung der Machtstrukturen

Was aber ist an ETFs nun so gefährlich? Sorgen bereiten den Experten vor allem systemische Risiken, die sich aus dem steigenden ETF-Volumen und der Marktmacht der ETF-Anbieter ergeben. Ausgerechnet ETF-Pionier John Bogle warnte vor den Auswirkungen der herausragenden Marktstellung von ETFs und gab Kritikern damit eine gewichtige Stimme. In seinem Buch „Stay the Course – The Story of Vanguard and the Index Revolution” prophezeit er den ETFs einen Marktanteil von über 50 % und warnt vor der Stärke der führenden drei Anbieter Vanguard, Blackrock und State Street. Sie könnten starken Einfluss auf die Konzerne nehmen und eigene Interessen, die nicht mit dem Unternehmenserfolg korrespondieren, durchsetzen. Indexfonds, so die Überlegung, haben im Gegensatz zu aktiven Fondsmanagern oder herkömmlichen Aktionären, kein Interesse am unternehmerischen Erfolg der Aktiengesellschaften. Schließlich hängt ihre Investitionsentscheidung allein von der Indexzusammensetzung und nicht von Wachstums- und Gewinnerwartungen ab. Das könnte schwerwiegende Folgen haben, denn diese veränderte Machtstruktur kann zu Entscheidungen führen, sei es durch ungeeignete Einflussnahme oder Nichtausübung von Stimmrechten, die nicht im Unternehmens- oder Aktionärsinteresse liegen. Dies ist auch aus unserer Sicht eine ernstzunehmende Gefahr für das Unternehmertum und den Erfolg von Aktieninvestments, deren Entwicklung zu beobachten ist.

Herdenverhalten bedroht Markteffizienz

Eine weitere Gefahr sei, meint auch Investorenlegende Warren Buffet, dass durch ETFs Abschwungphasen an den Märkten verstärkt werden, weil Anleger in großem Stil Kapital abziehen und die ETFs dann Einzelaktien verkaufen müssten. Nun könnte man einwenden, dies würden sie auch tun, wenn sie in klassischen Investmentfonds oder Einzelaktien investiert wären, der Verkaufsdruck am Markt wäre derselbe. Das stimmt, doch ETFs verstärken das Herdenverhalten, weil sie keine eigene Meinung vertreten. Die zunehmende Konzentration von ETFs verdrängt aktive Fondsmanager, die antizyklisch agieren und Abverkäufe am Markt als Einstiegschance nutzen können. Dadurch könnten künftig den Verkäufen in Stressphasen nicht mehr genügend Käufer gegenüberstehen. Bereits 2011 äußerte das Financial Stability Board (FSB) Bedenken, dass sich Blasen als auch Krisen durch den verstärkten Herdentrieb am Markt verstärken und die Effizienz und Liquidität der Kapitalmärkte bedrohen können.

Auf ein weiteres Liquiditätsrisiko wies die Bundesbank in ihrem Monatsbericht im Oktober 2018 hin: Vor allem bei ETFs, die auf weniger liquide Wertpapierpapiere wie Schwellenländeraktien setzen, könne es durch die Divergenz zwischen Liquidität des ETF und der zugrundeliegenden Wertpapiere zu Liquiditätsrisiken kommen. So könne der Börsenkurs des ETF in Stressphasen auch unter den inneren Wert (NAV) des Fonds fallen und Anleger, die unter Druck verkaufen müssen übervorteilen. Auch wir glauben, dass diese Verwerfungen sich zukünftig verstärken, doch in Zukunft wie in der Vergangenheit werden diese nicht von dauerhafter Natur sein. Anleger mit einem langen Atem können durch antizyklisches Handeln davon sogar profitieren.

Hohe Komplexität bei synthetischen ETFs

Großer Kritikpunkt sind seit jeher die synthetischen ETFs. Denn sie schließen, statt direkt in die zugrundeliegenden Wertpapiere zu investieren, ein Tauschgeschäft (Swap) ab. Dabei hinterlegt der ETF einen beliebigen Wertpapierkorb als Sicherheit und sein Handelspartner garantiert die Auszahlung des dem ETF zugrundeliegenden Index. Dieser Kontrakt wird auf Tagesbasis angepasst, um das Risiko so gering wie möglich zu halten. Ein Ausfallrisiko bleibt dennoch: Kann der Handelspartner die Forderung nicht bedienen, steht zwar noch der Wert der hinterlegten Sicherheit zur Verfügung, dieser kann aber erheblich vom eigentlichen Basiswert abweichen und zu Verlusten für die Anleger führen. Mit zunehmender Bedeutung der ETFs verschieben sich die Verflechtungen am Kapitalmarkt massiv und die hohe Komplexität der Finanzmärkte macht das Spiel zu einer Black-Box für Privatanleger. Welche Geschäfte in Summe aller ETFs abgeschlossen wurden, wie die Kontrahenten miteinander in Beziehung stehen und welche Ungleichgewichte bestehen – das zeigt sich erst im Krisenfall. Sollte ein Kontrahent ins Straucheln geraten, fällt das ganze Kartenhaus in sich zusammen, so die berechtigte Sorge. Wir investieren deswegen in voll replizierende ETFs, die uns die direkte Beteiligung an den zugrundeliegenden Aktien garantieren.

Anteil am Produktivkapital sichern und langfristig denken

Wir beobachten in der zunehmenden Marktkonzentration bei ETFs Machtverschiebungen, die das Potenzial haben, gravierende Veränderungen bei Aktionärskultur, Investitionsverhalten und Markteffizienz herbeizuführen. Wichtig für uns als Aktieninvestoren ist die langfristige Sicherung des Kapitalstocks unserer Mandanten im Sinne einer unternehmerischen Beteiligung am Produktivkapital. Um Ausfallrisiken zu vermeiden, greifen wir auf vollständig replizierende Produkte zurück, die eine direkte Beteiligung am Unternehmen sicherstellen. So gerüstet können wir den latenten Gefahren für die Finanzmarktstabilität, die an den Kapitalmärkten immer mitspielen und sich jederzeit unerwartet und gewaltsam ihren Weg bahnen können, entspannt entgegentreten. Mögliche Verwerfungen dauern nie ewig an, und auch wenn ETFs mit ihrer ständigen Handelbarkeit verlocken, sind wir als Aktieninvestoren wie eh und je besser beraten, unseren langfristigen Anlagehorizont nicht über Bord zu werfen.

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