*** Plutos – Schweiz Fund Update *** R&S Group im Superzyklus *** Gedämpfte Analysten-Erwartungen – zurecht? ***
Der Plutos – Schweiz Fund kann im April, trotz der heftigen, negativen Marktkorrektur Anfang des Monats, mit 0,2 % leicht zulegen.
Nach den Zollankündigungen der neuen US-Regierung, die deutlich höher als angenommen ausfielen, gingen die Börsen weltweit in die Knie und spätestens nach der Ankündigung, dass man die Zölle auf Chips und Pharma ausweiten wolle, wurde schlicht alles abverkauft, ohne Rücksicht auf US-Exposure oder nicht.
Auch unsere Portfolio-Unternehmen, die keinerlei US-Aktivitäten aufweisen oder bereits lokal produzieren und daher kaum von Zöllen betroffen sein werden, kamen unter die Räder. Viele Anleger dürften passive Produkte verkauft haben und diese unterscheiden nicht zwischen gut und schlecht, US-Aktivitäten oder keinen, starken Unternehmen und schwachen. Dieser Abgabedruck traf auf einen wahren Käuferstreik und oft verloren Valoren ohne hohes Volumen deutlich. Durch den wirtschaftspolitischen Zick-Zack-Kurs der US-Regierung wird uns wohl eine weiterhin erhöhte Volatilität und eine gewisse Nervosität unter den Anlegern erhalten bleiben.
Doch langfristig orientierte Investoren kaufen bei derartigen Übertreibungen und nutzen die Panik der Mehrheit: Wir haben die Chance genutzt, um bei Belimo, Holcim und Partners Group, drei Unternehmen, die unbestritten von höchster Qualität sind, wieder einzusteigen. Zudem haben wir unsere Gewichtung bei ams OSRAM zu Tiefstpreisen erhöht.
Insbesondere Belimo war mit annähernd 60 % unrealisiertem Kursgewinn ein starker Performance-Kontributor: Der Klimaspezialist publizierte eine überraschend gute Entwicklung in allen Marktregionen und erhöhte den Jahresausblick – eine positive Gewinnwarnung sieht man nicht oft.
Auch Kuros Biosciences und DocMorris unterstützten die Erholung merklich, konnten beide doch von einem positiven ersten Quartal berichten.
Die R&S Group überzeugte, wie von uns erwartet, mit einem mehr als soliden FY24-Ergebnis. Ein Wermutstropfen stellt der Abgang von CEO Laesser per Ende Mai 2025 dar. Doch mit Ex-Siemens Transformer-CEO Terzi kommt ein branchenerfahrener, hoch qualifizierter Nachfolger.
Am letzten Tag des Berichtsmonats konnte amsOSRAM, der weltweit führende Anbieter von Licht- und Sensorlösungen, ein weiteres gutes Quartal vermelden. Umsatz und operativer Ertrag übertrafen die Erwartungen und ams OSRAM sieht ein stärkeres zweites Halbjahr voraus – zudem soll die Entschuldung beschleunigt werden.
Aryzta nimmt endlich klar die CHF 2-Hürde – was für eine Erfolgsgeschichte, die noch lange nicht ihr Ende gefunden hat.
Comet konnte mit dem Q1-Umsatz die Erwartungen übertreffen und bestätigt die Prognose für das Gesamtjahr – das gute Resultat ging jedoch im Zoll-Lärm unter und die Aktie bewegt sich noch immer auf einem zu tiefen Niveau. Wir haben uns entschlossen, unser Semi-Exposure aus Bewertungsgründen auf Comet zu fokussieren.
Swatch Group findet auf einem lächerlich tiefen Niveau Käufer – hier dürften die etwas besseren Uhrenexporte geholfen haben.
Noch nicht zur Bestform zurückgefunden haben Adecco, Straumann und Accelleron – sie handeln mit großem Discount zu unserem fairen Wert. Auch Holcim konnte den übertriebenen Kursrückgang noch nicht aufholen, dies trotz solidem Q125-Resultat und -Ausblick.
Temenos enttäuschte mit dem organischen Wachstum im ersten Quartal und obwohl der 2025-Ausblick bestätigt wurde, kamen heftige Zweifel an dessen Erreichbarkeit auf. Das dürfte die Aktie einige Zeit belasten und so warten wir mit Zukäufen zu.
Im Berichtsmonat haben wir, wie bereits erwähnt, neue Positionen in Belimo, Holcim und Partners Group erworben. Gänzlich verkauft haben wir die Bestände in Kühne+Nagel, VAT und Zehnder. Wir sehen einen europäischen Wirtschaftsaufschwung etwas skeptischer – die US-Zölle werden die Investitionsbereitschaft der Unternehmen wohl dämpfen. Dennoch bieten enorm viele Schweizer Werte weiterhin exzellente Einstiegsmöglichkeiten.
R&S Group im Superzyklus
Die mit über 6 % Gewichtung momentan größte Position, die R&S Group, hat mich mit ihren sehr soliden 2024-Ergebnissen nicht im Regen stehen lassen: Im Vergleich zum Vorjahr ging der Auftragseingang 15 %, der Auftragsbestand 50 %, der Umsatz 30 %, der EBIT +119 %, die EBIT-Marge mit 23 % 100 Basispunkte, der Reingewinn 254 %, die EPS +228 % und die Dividende um 100 % nach oben – das sind beeindruckende Werte.
Würde man beim Umsatz die Halb- und Fertigfabrikate (ohne Kyte Powertech) einrechnen, wäre das org. Wachstum auf rapportierter Basis bei rund 17 %, also deutlich über den offiziellen 9 %, gelegen.
Auch die Cash-Conversion war sehr stark – die Kunden-Vorauszahlungen sind auf CHF 34 Mio. von 18 Mio. sehr stark gestiegen. Der Kyte-Goodwill über CHF 180.7 Mio. wurde direkt mit dem Eigenkapital verrechnet – daher war das EK per Ende Jahr zwar negativ, jetzt jedoch bereits wieder positiv. Auch die Verhältnis Netto Verschuldung/EBITDA 1,4x ist gesund. Es soll in den Folgejahren 2025 von 0,9x bis auf 2027 0,2x sinken – natürlich vorausgesetzt, dass keine Akquisitionen anstehen.
Da stellt sich wohl jedem Investor die Frage, ob es in diesem Rhythmus weitergehen kann. Nun der 2025-Ausblick sieht erneut ein Umsatzwachstum von 10-13 % und eine EBIT-Marge von rund 20 % vor. Die Brutto-Marge wird sich bei rund 45 % einpendeln, wie bereits am CMD kommuniziert.
Das Umsatzwachstum von 10-13 % wird v. a. von der Order-Backlog-Marge abgeleitet und sollte nicht als tiefere Guidance (in der Mitte 11,5 % von zuvor 12 %) gesehen werden.
Die Treiber Dekarbonisierung, Dezentralisierung und Modernisierung sind weiterhin intakt. Das bestätigt auch der Hitachi-CEO in einem lesenswerten Interview: Es sei keine fünfjährige Bonanza, man befinde sich in einem Superzyklus der Elektroenergie, der zehn, fünfzehn oder sogar zwanzig Jahre anhalte. Die zunehmende Elektrifizierung benötige Energie, was man auch an den Ausgaben der Kunden sehe: Sie steigen massiv – zum Beispiel, weil deutsche Windparks im Norden sind und die Industrie im Süden. Dieser Strom muss transportiert werden, dafür sind Netze mit Kabeln oder Hochspannungsleitungen nötig. Und Transformatoren.
R&S verspürt den deutschen Infrastruktur-Ausbau bereits: So will Amprion, wohl ein Kunde, bis 2029 insgesamt EUR 36,4 Mrd. in den Ausbau des Übertragungsnetzes investieren. R&S konnte den Marktanteil in Deutschland von 4 % auf 8 % steigern. 😉
Das neue Werk in Bochnia, Polen, wird im Mai zu 100 % ausgelastet sein – der Kunden-/Investoren-Anlass war ein voller Erfolg. Über 120 Kunden waren vor Ort und haben ihr Commitment gezeigt.
CEO Markus Laesser bestätigte einmal mehr, dass man keinerlei Exposure zu Tarifen habe. Selbstverständlich sei man aber auf eine weiterhin friktionslose Erhältlichkeit von Kupfer, Aluminium und Stahl angewiesen. Doch man sei darauf vorbereitet, sollte es hier auf Grund des Handelskrieges zu Problemen kommen.
Ich hatte zudem erneut die Möglichkeit, mich mit CEO Markus Laesser zu unterhalten und habe ihn auf die Hintergründe seines Abgangs angesprochen. Es gibt keinerlei unternehmensspezifische Gründe, Markus will sich nach 30 intensiven Jahren seinen privaten Projekten und Mandaten widmen. „Fair enough“, er hat es verdient, denn unter seiner Führung seit 2021 gelang der SPAC-Börsengang perfekt. Er hat die R&S Group erfolgreich auf Wachstumskurs getrimmt. Doch ich werde ihn vermissen, schätze ich Markus Laesser doch als sehr starken CEO und habe unsere Gespräche immer genossen.
Nachfolge-CEO Edoardo Terzi war vorab als VR vorgesehen, doch nachdem Markus Laesser VRP Heinz Kundert informiert hatte, dass er sich zurückziehen wolle, wurde Terzi darauf angesprochen, ob er sich auch eine exekutive Rolle vorstellen könne. Er nahm das Angebot begeistert an, suchte er doch sowieso eine operative Aufgabe. Terzi war Bereichsleiter Transformatoren bei Siemens Energy und scheint eine ideale Wahl zu sein.
Mein Fazit: R&S ist zurecht bei unseren größten Positionen vertreten – die Equity-Story ist stark, die Treiber langfristig. Die noch immer etwas tiefe Bewertung von rund P/E 10x und einem EV/EBIT 8x dürfte darauf zurückzuführen sein, dass der Markt eine weitere CGS-Platzierung, sie halten noch 7,5 %, erwartet. Doch vielleicht findet sich ein Investor, der ihnen die Position zuvor abkauft 😉?
Gedämpfte Analysten-Erwartungen – zurecht?
Keines der von mir beobachteten Schweizer Unternehmen hat im Zuge der 1. Quartalsergebnisse ihren Ausblick gesenkt – sie alle haben ihre Annahmen für 2025 bestätigt und bei Belimo sowie Novartis führte es gar zu einer Erhöhung. Doch in keiner der Pressemitteilungen fehlt der Disclaimer, dass dies vorbehältlich der zunehmenden Unsicherheiten im Zusammenhang mit den weltweiten Handelszöllen geschehe.
Die Aktien-Analysten sahen bereits vor dem „Liberation Day“ die Gefahr, dass die Unternehmenserwartungen sehr zurückhaltend sein könnten und haben ihre Schätzungen insofern angepasst. So haben nach dem 2. April 2025, infolge der unerwartet harschen Zollpolitik von Donald Trump, die großen amerikanischen Investmentbanken ihre Kursziele für den S&P 500 Index für Ende 2025 deutlich nach unten korrigiert: JP Morgan um 20 %, BofA um 16 %, Citi um 11 %, Goldman Sachs um 8 % – einzig Morgan Stanley hat ihre Schätzung stabil gehalten.
Auch die Schweizer Analysten haben ihre Schätzungen mehrheitlich nach unten korrigiert und sehen durchschnittlich tiefere Gewinne pro Aktie. So reduziert beispielsweise die UBS ihre Gewinnprognose für den SMI von 7,5 % auf 4 % und behält eine neutrale Gewichtung des Schweizer Marktes für richtig.
Doch wie erwähnt zeigen die Unternehmen ein anderes Bild und da sich die Stimmung der Industrieunternehmen der Eurozone im April erneut verbessert hat – der Einkaufsmanagerindex (PMI) ist im April gegenüber dem Vormonat, und damit zum vierten Mal in Folge, um 0,4 Punkte auf 49,0 Punkte gestiegen – gehen Realitäten und Schätzungen im Moment einen entgegengesetzten Weg.
Mein Fazit: Fakt ist, dass wir im April enorm viele negative Kurszielanpassungen gesehen haben. Durchaus nachvollziehbar, ist doch die Unsicherheit, was nach den 90 Tagen Zoll-Waffenstillstand geschehen wird, noch immer hoch.
Die sehr tiefe, ja inexistente Schweizer Inflation von 0 % im April dürfte die SNB zu weiteren Zinssenkungen bewegen, was für einen schwächeren Schweizer Franken und damit etwas Entlastung für die Exporteure führen könnte. Kommt Europa endlich etwas aus dem Zyklus-Tief, was insbesondere von Deutschland abhängt, könnten sich die verhalten positiven Unternehmensannahmen als richtig herausstellen.
Ich bin ich mir nicht so sicher, ob die Analysten nicht zu vorsichtig agiert haben – doch „the proof lies in the pudding“.
«Risk isn’t optional if you want to win. It’s what separates the players from the spectators. »
Jordan Belfort,
US-amerikanischer Motivationstrainer und ehemaliger Börsenmakler
(1962)
Selbstverständlich stehe ich für einen Austausch zu diesen, weiteren Schweizer Werten und natürlich dem Plutos – Schweiz Fund gerne zur Verfügung und bedanke mich für Ihr Interesse.
Bis demnächst,
Stephan
