*** Plutos – Schweiz Fund Update ***
*** Komax – nicht alles glauben, was man liest… ***
*** Jahresrückblick 2024 ***
Der Plutos – Schweiz Fund muss in einem Umfeld, das von Fundrücknahmen, ETF-Verkäufen und einem Käufer-Streik geprägt ist, im November einen Rückgang von 6,6 % verzeichnen. Am Schweizer Aktienmarkt herrschen weiterhin Ausverkaufspreise bei Small-/Mid-Caps, der Index gibt rund 0,6 % nach.
Fundmanager, Investoren und Vermögensverwalter scheinen die Verlierer des Jahres nicht in ihren Portfolios zeigen zu wollen, was zu deutlich tieferen Kursen gerade bei den in diesem Jahr schwachen Werten geführt hat. Der Ausverkauf macht auch vor qualitativ hochwertigen Werten keinen Halt und Cash scheint die präferierte Positionierung zu sein.
Die US-Präsidentschaftswahlen, bei denen Donald Trump mit den Republikanern einen Trifecta-Sieg feiern konnte, führten an den US-Märkten zu einem Kursfeuerwerk. Auch in Europa ging es zu Beginn noch nordwärts, doch setzten alsbald Gewinnmitnahmen ein. Durchaus nachvollziehbar, wird Trump doch Europa mehr in die Pflicht nehmen und auch den China-Handelskonflikt, unter dem Europa mehr leiden wird als die USA, wieder schüren. Es stellt sich zudem heraus, dass insbesondere die europäischen Märkte stärker unter den gestiegenen Marktzinsen leiden. Kürzt die Fed nicht weiter, wird dies auch die EZB nicht tun – obwohl die europäische Wirtschaft diese Unterstützung dringend bräuchte.
Mit dem zunehmenden Druck auf viele Qualitätswerte im SPI Small/Mid erhöht sich jedoch die Chance für einen starken Jahresauftakt. Mit einer Jahresend-Rally rechnen wir nicht, doch der Zeitpunkt einer Trendumkehr bei den kleinen bis mittelgroßen Werten rückt unzweifelhaft näher. Der US-Small Cap-Index Russell 2000 hat sich seit Anfang November besser entwickelt als seine Pendants mit großer Marktkapitalisierung und ist seither etwa 10 % gestiegen, seit Jahresanfang gar um 20 %. Ein ähnliches Bild könnte sich nächstes Jahr, mit etwas Verzögerung, auch in Europa abzeichnen.
Accelleron, die größte Position im Plutos – Schweiz Fund konnte erneut überzeugen und zählt auch im nächsten Jahr zu unseren Favoriten, denn die Dekarbonisierung und intelligente Übernahmen unterstützen das Geschäft nachhaltig. Cembra Money Bank profitiert von ihrer klaren Dividenden-Politik und wird in einem Umfeld sinkender Zinsen weiterlaufen. Erfreulich ist die positive Monatsperformance von Komax: der Investoren-Tag brachte hier mehr Klarheit, auch wenn das Umsatzziel nach hinten verschoben wurde Mehr dazu in unserem Sola Capital-Blog.
Die qualitativ hochstehenden Werte SFS, Belimo und Bucher lagen ebenfalls gut im Markt und die mittlerweile zweitgrößte Fund-Position Straumann fand wieder Käufer.
Noch immer bewegt sich Aryzta deutlich unter unserer fairen Wertannahme und ist im Performance-Niemandsland gefangen – wir gehen davon aus, dass sich Investoren Anfang Jahr erneut stärker positionieren werden. Die Semi-Werte VAT und Comet kamen nicht in die Gänge, Temenos konnte an ihrem Capital Markets Day zu wenig überzeugen – ‚Show me first‘ scheint momentan die Devise der Anleger zu sein. Für einmal musste auch die R&S Group einen Monatsrückgang verzeichnen – nach einem sehr starken Jahr sind Gewinnmitnahmen verständlich und eröffnen uns eine Erhöhungsmöglichkeit, denn nächstes Jahr wird die Kyte Tech-Übernahme erste Wirkung zeigen.
Einige Titel, die in der Vergangenheit wahre Börsendarlings darstellten und mittelfristig wieder dazu zählen werden, kamen mit tiefen Volumen stärker unter Druck: LEM Holding, Forbo oder Kühne + Nagel sind Qualitätswerte, die zweifellos auf den aktuellen Kurslevels auf jedem Radar auftauchen. Dreht der Zyklus, kann es bei diesen Werten ganz schnell gehen.
Nichts Erfreuliches gab es über Pierer Mobility zu lesen: nach dem Scheitern der Zwischenfinanzierung wurde für KTM ein Insolvenzantrag eingereicht. Stefan Pierer wird um sein Lebenswerk kämpfen und wir sind überzeugt, dass ihm dies auch gelingen wird. Nach einem ersten Kurssturz kam es folglich zu Anschlusskäufen.
Gar schlechter, jedoch ohne Unternehmensneuigkeiten, schnitt ams OSRAM im Berichtsmonat ab – die Aktie litt definitiv unter dem oben erwähnten Einfluss, dass sich ein grosser Verlierer per Jahresende schlecht im Portfolio macht. Das ist sehr kurzfristig gedacht, notiert die Aktie doch auf einem Niveau, dass für 2025 viel Upside verspricht, denn mit Sicherheit wird eine Lösung für die Fab in Kulim eher früher als später kommuniziert. Zu Jahresanfang werden sich die Investoren bei ams OSRAM wieder positionieren.
Der Plutos-Schweiz Fund hat im Oktober vier Positionen veräußert: Bystronic – die Restrukturierung braucht mehr Zeit, als bisher angenommen und das Geschäft in China ist merklich schwächer geworden; bei Lonza haben wir rechtzeitig vor der ‚Kennedy-Baisse‘ Gewinne mitgenommen; Sandoz könnte zeitnah auch von diesem Malus betroffen werden und wir haben einen schönen Gewinn realisiert; Holcim ist zum Konsensus-Kauf geworden und sah viele Rating-Erhöhungen. Alle diese Werte bleiben natürlich auf unserer Watchlist und mittelfristig werden wir einen Wieder-Einstieg auch erneut evaluieren.
Die letzte Woche im Monat hat uns gezeigt, wie stark der Plutos-Schweiz Fund performt, wenn sich das Sentiment in unseren Titeln verbessert: rund 1.6% legte der Fund zu, während der SPI Small/Mid 0.8% nachgab – ein kleiner Trost für 2024, doch ein grosses Versprechen für 2025.
Komax – nicht alles glauben, was man liest…
Das nenne ich perfektes Timing: kurz vor meinem Besuch bei Komax wurde das Unternehmen in einem Artikel der Schweizer Finanzpresse in Bezug die Elektromobilität, die Wachstumschancen in China und neuen, konkurrierenden Technologien in einem etwas schiefen Licht dargestellt.
Selbstverständlich nahm ich in meinem Gespräch mit IR Roger Müller unter anderem auch diese Themen auf – und die Antworten waren für mich klar und nicht ganz überraschend.
Das Aussage, dass Komax sich explizit als Profiteur der Elektromobilität, die 20-30% mehr Kabel benötigt, sehe, sei ‚komplett falsch‘.
Nachvollziehbar, denn der einzige Unterschied zwischen einem EV und einem Verbrenner ist ja wohl der Motor – die Kabelbäume unterscheiden sich nicht. Auch in den Motoren hat es zwar einige Kabel, aber keine komplizierten – nicht unbedingt Komax-Turf.
Im einem Durchschnitts-EV hat es 15-18 Hochvoltkabel, die mit dem Stromfluss zu tun haben, daher ist die Herstellung komplexer, was speziellere Maschinen erfordert – nur insofern ist die Elektromobilität ein Treiber für Komax.
EVs waren bisher eher Fahrzeuge im Premium-Segment, daher waren dort oft komplexere Funktionalitäten verbaut. Nun entwickelt sich das Elektro-Auto auch vermehrt in den Value-Bereich – doch nur weil sich das EV-Wachstum verringert habe, hätte dies keinen entscheidend negativen Einfluss auf Komax.
China ist und bleibt ein wichtiger Pfeiler in der Strategie von Komax, denn man will mehr Produkte im Land herstellen. Die Übernahme von Hosver, der globalen und somit auch der chinesischen No. 1 für Hochvoltkabel (deren Bedeutung ich oben erwähnt habe), hat den chinesischen Marktanteil auf einen Schlag markant erhöht. Hosver ist nicht nur eine technologische Erweiterung – das Unternehmen arbeitet momentan an einer Kabelverarbeitungsmaschine für Datenleitungen, die insbesondere für autonomes Fahren sehr wichtig sind – sondern ist auch zielführend bezüglich dem China-Geschäft insgesamt und alternativen Produktionsabläufen.
Der Tesla-Cybertruck – ein eindrückliches Vehikel ohne Frage, jedoch sicher kein Volumenprodukt – soll eine Technologie nutzen, welche die Verkabelungsmenge um bis zu 40% reduzieren könne. Auch die deutschen Automobil-Hersteller setzten vermehrt auf modularisierte, weniger kabelintensive Architekturen.
Auch Innovationen in die drahtlose Datenübertragung könne die Nachfrage nach traditionellen Kabelsystemen verringern, so der Artikel.
Das Projekt der zonalen Architektur, bei der sich die Funktionalität von Domänencontrollern zu zonalen Steuergeräten und zentralen Prozessoren verlagert, arbeitet mit kleineren Kabelbäumen – Komax war bei deren Entwicklung sehr früh involviert und treibt es voran. Denn es braucht nicht weniger Kabel sind bei der zonalen Architektur, sondern kürzere. Tesla arbeitet effektiv an der Verkürzung der Kabel – doch Komax profitiert von der Anzahl Kabel, nicht von deren Länge. Mehr Kabel – mehr Kabelbearbeitung. Die Komplexität sinkt, die Automatisierung steigt – das ist im Sinne von Komax.
Die Autoherstellzahlen von 80-90 Mio. sind übrigens nur bedingt ein Hinweis für Komax, denn 15-18% des Umsatzes sind Ersatz älterer Maschinen. Zudem entwickeln sich die Produktionszahlen stabil. Mich würde es überraschen, wenn der Auftragseingang im H224 nicht höher wäre, denn der Auftragseingang seit Juli zeigt genau das.
Der Service-Anteil am Umsatz steigt stetig und soll 25% erreichen – das Service-Thema wurde in den letzten zwei Jahren gestärkt. Die Service-Palette hat stark zugenommen, die Verkäufer bieten die Services vermehrt an. Daher wird der Service-Bereich 2024 auch eine Verbesserung ggü. 2023 sehen. Der Nicht-Automobil-Anteil (Schaltschränke, Züge, Flugzeuge etc.) sollte 2024 von 25% auf 30% des Umsatzes steigen. Die Eigenkapital-Quote liegt noch immer über 50%, die Netto-Verschuldung von CHF 100 Mio. dürfte sich zügig verringern.
Komax, ja die ganze Industrie, befindet sich in einem zyklischen Tief, wie man es schon oft erlebt hat. Komax verliert keine Kunden, die Automatisierung läuft weiter. Es ist also kein Komax spezifisches Tief, sondern des Zyklus.
Und den negativen Effekt eines äußerst schwachen Dezembers 2023 wird 2024 auf Grund der Basis nicht wiederholen. Auch die FX-Effekte und die Lager-Korrektur von Schleuniger wiederholen sich nicht. Die Visibilität hat sich nicht verschlechtert, doch die Auslastung ist mit 60% momentan noch immer zu tief. Komax ist aus meiner Sicht trotz der Krise in einem besseren strategischen Zustand als noch vor einem Jahr. Der positive Operating-Level hat sich erhöht, was man bei einem Zyklus-Aufschwung rasch merken sollte.
Mein Fazit: Es ist sehr offensichtlich, dass der momentane Kurs den Wert von Komax nicht spiegelt. Auch wenn die Aktie vielleicht noch 10-20% Downside hätte, wieviel grösser ist das Upside? Und natürlich nehme ich keinem Journalisten einen fehlerhaften Artikel übel, bloß sollte man ihn vorher kurz mit der Firma auf Missverständnisse überprüfen 😉
Jahresrückblick 2024
Ich will es nicht schönreden: 2024 war für den Plutos-Schweiz Fund kein gutes Jahr. Da müsste der Dezember schon mit einer gewaltigen Jahresend-Rallye aufwarten, um hier noch besser dazustehen.
Meine Annahmen bezüglich des Wirtschaftszyklus waren schlicht falsch, habe ich doch viel früher mit Zinssenkungen der Fed und der EZB gerechnet, die unweigerlich zu einem besseren Umfeld und einem Small/Mid Cap-Rebound geführt hätten. Auch der von mir oft bemühte Rebound der globalen und insbesondere der europäischen PMIs fand bisher nicht statt. Trotz den, notabene äusserst vorausschauenden SNB-Zinssenkungen wurde der Schweizer Franken gegenüber dem Euro nicht schwächer, wie ich das gehofft hatte. Zu angeschlagen ist die deutsche Wirtschaft, zu tief das Vertrauen in die deutsche Politik – und Deutschland stellt noch immer den grössten Europa-Motor dar, der aber im Moment stottert. Dazu kamen die weiter schwelenden Krisenherde in der Ukraine und dem Nahen Osten.
Suche ich nur Erklärungen für die schwache Performance? Nein, vielmehr möchte ich aufzeigen, was im nächsten Jahr besser sein könnte und welche Lehren wir aus diesem Jahr gezogen haben:
Der Plutos-Schweiz Fund ist für einen Aufschwung positioniert, z.T. auch mit Unternehmen, die sich 2024 mit erheblichen Problemen konfrontiert sahen: GAM, ams OSRAM, Pierer Mobility, medmix, DocMorris sind in verschiedenen Massen gefordert, um zurück zum Erfolg zu finden. Trifft dies ein, und davon gehe ich aus, sonst wären die Aktien nicht im Fund vertreten, sind es Aktien mit gewaltigem Potenzial.
Unsere Lehre Nummer 1: Wenn kaum Anzeichen eines zyklischen Aufschwungs auszumachen sind, muss man die opportunistischen Engagements auf ein Minimum reduzieren und auch ein paar defensive Werte halten.
Wer meinen Blog übers Jahr verfolgt hat (Besten Dank dafür!) weiss, dass wir bereits Anfang Jahr mit einer Hiobsbotschaft umgehen mussten: ams OSRAM wurde von Apple mitgeteilt, dass man das microLED-Projekt storniert. Damit war die vielleicht letzte Blase des alten Managements geplatzt, doch die Kosten für die Fab in Kulim blieben bestehen und erschwerten die Restrukturierung des schon damals angeschlagenen Unternehmens erheblich. Zu diesem Zeitpunkt war ams OSRAM die grösste Fund-Position, hatte ich mich doch auch medial geäussert, dass ams OSRAM 2024 zum Börsen-Überflieger werde. Wäre es natürlich auch geworden 😉
Unsere Lehre Nummer 2: Ein opportunistischer Wert darf nicht die grösste Fund-Position darstellen.
Und doch haben wir die Position nicht veräussert, denn mein Vertrauen in das ams OSRAM-Team unter CEO Aldo Kamper und CFO Rainer Irle ist so hoch, dass ich weiterhin vom zukünftigen Erfolg überzeugt bin. Alles Negative ist mittlerweile im Aktienkurs eingerechnet, die Short-Positionen hoch, das Investoren-Vertrauen tief – für mich eine perfekte Gemengelage für einen starken Kursanstieg – vielleicht schon 2025.
Ernüchternd war auch die Kursentwicklung eines 2024-Gewinners: DocMorris. Nachdem die Aktie noch Mitte Februar bei knapp CHF 100 notierte und wir damit fast eine Vervierfachung unseres Einstiegspreises erreicht hatten, steht der Wert nun wieder bei rund CHF 30. Nach der Einführung des e-Rezepts per 1.1.24 herrschte einiges an Euphorie, die wir zu einem Verkauf hätten nutzen sollen. Nun, und ich wiederhole mich, ist es so, dass der e-Rezept-Markt in Deutschland rund EUR 65 Mia. gross ist, ebenso gross wie die Bereiche Electronics oder Apparel (Kleidung) – im Gegensatz zu den Tausenden von Firmen, die sich um diese beiden Bereiche streiten, sind es beim e-Rezept genau zwei. DocMorris und Redcare Pharma. Daher bin ich auch hier vom zukünftigen Erfolg überzeugt – doch ich würde es nie wagen zu versprechen, dass es von nun an nur noch aufwärts geht. DocMorris wird ein volatiler Wert bleiben, ist aber auf der momentanen Bewertung schlicht markant unterbewertet.
Unsere Lehre Nummer 3: Einen schönen Gewinn darf man zumindest teilweise auch mal mitnehmen.
Auch für einige verifizierte Equity-Stories war es kein gutes Jahr – wohl geschäftlich, jedoch nicht bezüglich des Börsenkurses. So Aryzta, die unter CEO Urs Jordi bereits 2024 fünf der für 2025 gesteckten sechs Ziele erreichen konnten. Wurde dies vom Börsenkurs gewürdigt? Fehlanzeige. In diesem Wert schlummert noch immer enormes Potenzial. Es ist zurecht eine Top 3-Position im Plutos-Schweiz Fund. Anführen könnte ich auch Straumann – die Aktie hat 12% gegenüber dem Jahresanfang eingebüsst. Dies obwohl die hochgesteckten Analysten-Erwartungen immer erfüllt wurden – doch der Malus, dass das Wachstum in China und nicht in den USA verzeichnet wurde, diente dazu, das Wachstum als ‘low-quality’ darzustellen. Wenn es ein Unternehmen gibt, das als Marktführer konstant Wert generiert und so als Compounder gelten darf, so ist das Straumann – ebenfalls eine Top 3-Position.
Anderen Unternehmen brach schlicht der Auftragseingang weg, was zu Unterauslastungen führte, die man nicht gänzlich wegrationalisieren kann – hier sind Komax, Forbo, LEM, medmix oder Zehnder zu nennen. Als ziemlich undurchsichtig wird die Attacke durch Hindenburg Research auf Temenos in die Geschichte eingehen. Wer da wohl dahinter steckt? Fakt ist, dass sich der Wert bisher kaum von diesem Schlag erholt hat.
Unsere Lehre Nummer 4: Wir haben beim Kauf der günstig bewerteten Qualitätsaktien (LEM Holding, Forbo, Komax, Bucher) das Momentum zu wenig beachtet – auch bei einem fundamentalen Ansatz werden wir dies in Zukunft in unsere Entscheidung einfliessen lassen.
Die schwache Performance unseres Funds hatte natürlich auch einen negativen Einfluss auf das verwaltete Vermögen – noch Mitte Jahre durften wir als noch junger Fund rund CHF 18 Mio. verwalten – per Ende Jahr werden es wohl noch CHF 6 Mio. sein.
Ich kann die Enttäuschung über die Performance durchaus verstehen und nachvollziehen. Unsere Anlagephilosophie und -strategie braucht jedoch den richtigen Zeithorizont und die richtige Risiko-Abwägung. Wenn sich kurzfristig orientierte Anleger zurückziehen, so müssen wir akzeptieren, dass sie nicht die richtigen Investoren in unserem Fund waren.
Unsere Lehre Nummer 5: Wir haben einigen Investoren unseren absoluten Ansatz und insbesondere den nötigen Zeithorizont offensichtlich nicht gut genug erklärt.
Gespräche mit neuen, grösseren Investoren, die unseren Ansatz verstehen und der Entwicklung Zeit geben, sind im Gange – der Plutos-Schweiz Fund wird sich, sowohl bei den Assets als auch der Performance, wieder erholen.
Nun aber genug mit den negativen Kommentaren, denn es sind uns auch viele gute Investitionen gelungen. Allen voran unser Engagement bei der R&S Group seit Dezember 2023 – der Sissacher Transformatoren-Hersteller hat sich als wahre Perle herausgestellt, rund 100% Aktien-Performance gebracht. Nach der intelligenten Übernahme der irischen Kyte Tech bin ich mehr als gespannt, welchen Einfluss es auf die Ergebnisse im 2025 haben wird. Nochmals 100% zu erwarten wäre anmassend – aber wer weiss?
Auch Accelleron, seit dem Fund-Launch im Oktober 2022 im Fund vertreten, ist ein Unternehmen mit spektakulären Aussichten – die Dekarbonisierung auf den Weltmeeren ist noch nirgends, doch die Badener Turbolader enorm wichtig für das Erreichen der CO2-Ziele, die sich die Industrie gesteckt hat. Auch hier haben wir zwei intelligente, wertvermehrende und strategisch kluge Akquisitionen gesehen, deren Impakt erst noch zu spüren sein wird.
Sandoz, mittlerweile nicht mehr Teil des Funds, war eine lukrative Investition. Belimo hat ihre Qualität unter Beweis gestellt. SFS bringt ebenfalls viel Fantasie mit in unser Portfolio.
Das Timing bei einigen unserer Devestitionen, insbesondere bei Roche GS, Holcim, Lonza, OC Oerlikon, Rieter oder der TX Group war, bescheiden gesagt, annähernd perfekt – bloss waren die Positionen halt zum Teil etwas zu klein, um einen Unterschied auszumachen.
Das Börsenjahr 2024 hätte noch viel mehr Stoff für Erfahrungen, doch ich will es nicht übertreiben – im Grossen und Ganzen kann ich Warren Buffet nur zustimmen, wenn er sagt: «I make no attempt to forecast the market- my efforts are devoted to finding undervalued securities.»
Ich wünsche Ihnen und Ihren Familien eine besinnliche, fröhliche Weihnachtszeit und einen guten Start in ein erfolgreiches 2025!
Stephan
ZOOM-KÄFELI
Gerne können wir über die erwähnten Punkte in einem Zoom-Käfeli ins Detail gehen – ich freue mich, von Ihnen zu hören!
